▶ 관건은 긴축의 종료
- 기준금리 인상 종료 이후 증시 반등에 주목
하반기 증권업 실적과 주가는 기준금리 인상이 종료된 이후 증시가 반등할 때 회복할 것으로 예상한다. 이는 과거 2012년과 2019년에도 나타났던 현상인데, 금융위기 이후 통화정책에 따른 유동성 변화가 증시에 미치는 영향이 커졌기 때문으로 판단한다. 당사는 증시가 2분기를 저점으로 반등하며 거래대금도 점진적으로 회복될 것으로 예상한다. 다만 변동성은 이전보다 축소되고 있기 때문에 거래대금도 1분기 수준을 상회하지는 못할 전망이다. 그럼에도 불구하고 실적 회복을 전망하는 것은 증시 반등과 시장금리 하락으로 트레이딩 성과도 함께 회복될 것으로 예상하기 때문이다.
- 브로커리지: 증시가 반등하면 신용공여 잔고도 회복 가능
일반적으로 강세장이 종료되면 거래대금은 급격하게 하락하고, 증시 변동성 마저 감소하면 거래대금은 추가로 하락한다. 현재도 이런 현상이 진행 중이기 때문에 거래대금 감소 추세는 지속될 것으로 예상한다. 그럼에도 불구하고 증시가 반등할 때 브로커리지 부문에서도 회복을 기대할 수 있는 것은 브로커리지 수익에 위탁매매 수수료수익뿐만 아니라 신용공여 이자손익도 포함되기 때문이다. 신용공여 잔고는 증시 합산 시가총액과 동행하기 때문에 증시가 반등하면 최근 감소세를 보이는 신용공여 잔고도 다시 회복되어 대출채권 이자손익 증가에 기여할 수 있다. 최근 신용공여 이자율에서도 경쟁이 심화되고 있기는 하지만 아직도 위탁매매 수수료 보다는 수익성이 높다.
- 트레이딩: 증시 반등은 주식과 ELS 에, 시장금리 하락은 채권에 기여
증시가 반등하면 주식과 ELS 관련 손익에도 긍정적이다. ELS 관련 손익은 1) 조기상환에 따라 인식하는 금융상품 판매 수수료수익과 2) 헤지 운용에서의 손익을 들 수 있는데, 이 중 전자가 증시와 동행한다고 볼 수 있기 때문이다. 일반적으로 증시가 상승하면 조기상환이 증가하고 재가입률과 신규가입률에도 긍정적이기 때문에 당기의 수수료수익이 증가하는 동시에 미래의 수수료수익 재원을 마련하는 효과가 있다. 헤지 운용 손익은 증시가 급락하지 않는 이상 이익을 내기 때문에 되도록이면 증시가 안정적인 모습을 보이는 것이 좋다.
또한 역사적으로 기준금리 인상이 끝나면 1) 단기금리는 통화정책을 선반영하고 2) 장기금리는 안전자산에 대한 선호도가 증가하면서 전반적으로 시장금리가 하락하는 모습을 보였기 때문에 긴축 종료 이후에는 시장금리 하락에 따른 채권 운용손익 개선도 가능할 전망이다.
- IB: 부동산 PF 규제 완화가 필요하지만 당장은 어려울 전망
IPO와 M&A 등의 전통적 IB 시장은 증시 부진으로 활발하지 못하기 때문에 현재와 같은 국면에서는 부동산PF에서의 성장으로 이익을 방어해야한다. 그러나 1) 2019년 12월 「부동산PF 익스포저 건전성 관리 강화 방안」으로 인해 PF 채무보증 확대가 어려워졌고 2) 2021년 2월 「기업금융 활성화 방안」으로 인해 PF 대출 확대가 어려워졌으며, 3) 이로 인해 이후 셀다운 경쟁이 심해지면서 PF 시장의 규모와 수익성이 동반 하락하고 있다. 이를 극복하기 위해서는 근본적으로 규제 완화가 필요하지만 증권사의 부동산 투자 관련 규제는 부동산 규제 변화 흐름의 마지막에 이루어져 왔기 때문에 단기적으로 기대할 만한 내용은 아니라고 판단한다. 따라서 규제 완화 전까지는 1) 대형사들이 규모를 확대하기 위해 중소형사들의 점유율을 뺏거나 2) 대형사들도 규모를 줄이는 양상이 나타날 전망이기 때문에 여기서의 회복보다는 증시 반등에 따른 전통적 IB의 회복을 기대하는 것이 더욱 합리적이다.
▶ 키움증권 최선호주 제시
- 대표적인 high-beta 종목이기 때문
키움증권을 업종 최선호주로 제시한다. 증시 반등이 나타날 때 실적과 주가가 가장 크게 개선될 대표적인 high-beta 종목이기 때문이다. 최근 주식운용의 비중을 줄이면서 증권 별도 기준 운용 실적의 증시 민감도는 낮아졌지만 브로커리지 부문과 연결 자회사 실적은 여전히 증시에 민감하기 때문에 증시의 반등을 예상할 때 가장 매력적인 선택지라고 판단한다. 이에 더불어 최근 종합금융투자 사업자로 지정됨에 따라 기업대출로의 확장을 모색하고 있는데, 앞서 언급한 「기업금융 활성화 방안」으로 인해 부동산PF 대출을 확대하는 것은 불가능하기 때문에 전통적인 IB 딜을 진행할 때 이를 보조하는 정도의 기능을 수행할 것으로 예상한다. 이 역시 증시가 반등해 전통적 IB가 회복될 때 기여할 수 있다는 점에서 긍정적이다.
- 삼성증권과 NH 투자증권에도 주목
이에 더불어 삼성증권과 NH투자증권도 주목할 만한데, 1) 삼성증권도 브로커리지의 비중이 크고 최근 트레이딩 성과의 증시 민감도가 상승했기 때문에 증시 반등 시 수혜를 받을 수 있고 2) NH투자증권은 시장금리 상승으로 인한 채권 운용 성과 감소의 피해를 가장 크게 입었기 때문에 금리 하락 시 관련 부문에서 회복이 두드러질 것으로 예상하기 때문이다. 이에 더불어 양사는 업종 내에서 가장 적극적인 배당을 지급하기 때문에 하반기에 투자매력이 높다.
한편 예상과 달리 부동산PF 관련 규제가 조기에 완화될 경우 관련 부문에서 경쟁력이 있는 한국금융지주와 메리츠증권, 한양증권이 수혜를 크게 입을 전망이다. 다만 메리츠증권은 익스포저를 한도까지 채우고 있어 자본 성장 대신 자사주 매입 확대를 추구하고 있는데, 규제 완화로 다시 자본을 성장에 활용할 수 있게 되면 자사주 매입 강도는 약해질 가능성이 있다.
▶ 상반기 review 및 종목별 하반기 전망
- 연초 이후 수익률 메리츠 > 미래 > 키움 > 한국 > 삼성 > NH > 한양
연초 이후 5월까지의 주가 수익률은 메리츠증권이 18.3%로 가장 높았고 미래에셋증권(-5.7%), 키움증권(-10.8%), 한국금융지주(-11.3%), 삼성증권(-11.7%), NH투자증권(-13.6%), 한양증권(-18.2%) 순으로 양호했다. 가장 높은 수익률을 보인 메리츠증권은 1월과 3월에 자사주 매입영향으로 차별화된 모습을 보였으나 5월부터는 코스피200 편입 이후 공매도 증가 가능성으로 인해 타사와 수익률이 크게 차별화되지 않고 있다. 가장 낮은 수익률을 보인 한양증권은 기대에 미치지 못하는 배당과 실적을 선보이면서 지속적인 주가 하락이 나타났는데, 하반기에도 PF 시장에서의 경쟁이 더욱 심화될 전망이라는 점은 부담 요인이다.