◼ CPI가 높게 발표되며 증시 급락했지만, 증시가 레벨 부담이 느껴질만큼 많이 상승했다는데 조정의 이유가 있다고 판단
◼ 마켓 내러티브는 디스인플레이션에서 노 리세션으로 변화되었다가 AI FOMO로 확대. 인플레이션 우려가 재발했으니 다음을 고민
◼ KOSPI지수는 P/E 배수로 판단해도, 정책 효과를 어림셈해도 현 수준이면 충분한 레벨. 잠시 쉬며 2분기 금리인하를 대기할 것
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1월 CPI가 예상보다 높게 발표되었고 시장은 크게 실망하며 하락했습니다. 슈퍼코어 물가가 재차 반등하는 등 CPI의 내용도 좋지 않았습니다. 하지만 올해 큰 틀에서 작년처럼 물가가 경제를 괴롭히지는 않을 것으로 보며, 보통 이럴 때 저의 해석은 증시가 높은 기대를 가지고 부담스러운 레벨에 올라있었다는 것입니다.
지난 해 연말 증시 반등을 견인했던 디스인플레이션 내러티브는 연말 들어 금리가 더 이상 하락하기 어려운 레벨까지 내려오며 동력이 소진되었습니다. 연초에 잠시 멈칫하던 증시는, 경제지표 호조세를 긍정적으로 해석하며 노 랜딩으로 내러티브를 변화시켰습니다. 금리가 다소 반등했지만 이에 아랑곳하지 않고 경기가 좋다며 증시는 상승했습니다. AI에 대한 기대도 이에 한 몫했습니다. 금리와 AI는 무관하다, AI 시대 매크로는 중요하지 않다며 마지막 국면에서는 AI에 대한 FOMO(매수하지 못해 불안한 심리)까지 나타났습니다.
그 결과 S&P500 지수는 선행 P/E 20배까지, KOSPI 지수는 거진 11배까지 상승했습니다. KOSPI 지수는 초저금리 상황을 제외하고는 2013년 이후 대체로 P/E 11배를 상단으로 움직였습니다. P/E 밴드가 크게 움직이지 않았다는 것은 지수가 사실 EPS를 꽤 충실히 따라왔다는 얘기이기도 합니다. 국내 증시는 저 PBR 종목 부양정책에 따라 2,500pt 정도에서 시작해 한차례 상승했는데, 자동차, 은행, 지주, 보험과 같이 정책 수혜를 받은 업종의 시가총액 비중이 약 25% 정도가 되니 지수로 625pt 정도이고, 이 종목들이 약 25% 정도 상승했다고 생각하면 어림셈으로 지수가 150pt정도 오르는 정도로 정책의 효과를 가늠해볼 수 있습니다. 2,500pt에서 정책 발표 이후 150pt가 올라 2,650pt까지 왔으니 이 또한 어느 정도 반영되었다고 판단하는게 맞겠습니다.
디스인플레이션이 노 리세션까지 왔다가 인플레이션에 막혔으니 시장은 이제 다음 내러티브를 고민하게 될 것입니다. 다시 인플레이션 재발 가능성을 논할 것이고, 금리는 이를 우려하며 상승할 것이고, 증시는 금리와 물가를 우려하며 조정세를 보일 것입니다. 금리가 상승하고 증시가 하락하면 경제지표는 다시 하강하고 이러면 물가 우려가 다시 안정되는 순환의 고리가 작동할 것입니다. 그래서 사실 올 해 매크로에서 보여줄 수 있는 방향성은 대단치 않습니다.
올 상반기 한국 증시는 박스권, 미국 증시는 한차례 오른 다음 정체하면서 2분기의 금리 인하 시그널을 기다릴 것이라고 생각합니다. 국내 증시는 특히 3월 말 배당금 지급, 총선 이후 증시 부양책의 정책모멘텀 소진, 6월의 공매도 재개 가능성이 리스크가 될 것입니다. 이후는 미국 대선의 향방을 기다리는 가운데, 금리 인하가 시작되기는 했지만 중립금리의 수준이 어느 정도일지, 대선 결과에 따라 인플레이션이 다시 살아나고 미국은 어떤 리더십과 대외정책을 보여줄 지, 이 와중에 금리 인하가 서서히 진행되며 혹여 크레딧 리스크가 발생하지 않을지 정도를 확인하며 나아갈 것입니다. 2분기 금리 인하가 가능할 여건이 만들어지기를 기대하며, 다시 잠시 쉬어가는 구간이 나타났을 뿐입니다.
